“沪港通”给港股市场带来哪些投资机会

沪港通给香港股市带来哪些投资机会？

7月18日，证监会新闻发言人张笑君公开表示，沪港通配套细则将于近期发布，计划于8月底和9月中旬进行两次全网测试。备受瞩目的沪港通已经正式启动，进入后期筹备阶段。

沪港通分为沪股通和港股通两部分。对于熟悉国内资本市场的投资者来说，无需赘述沪股通。我想重点说的是，未来港股通可能对香港股市产生的巨大影响。

根据监管部门公布的试点范围，初期，“港股通”的股票交易范围为香港联合交易所恒生综合大型股指数和恒生综合中型股指数的成份股以及同时在香港联合交易所和上海证券交易所上市的A-H公司股票，投资标的范围可根据试点情况进行调整。

4月份“沪港通”消息公布后，过去三个月内，多家相对h股溢价较大的a股公司的h股价格大幅上涨。其中，浙江世宝(01057)涨幅超过300%，洛阳玻璃(01108)涨幅超过200%，山东墨龙(00568)涨幅超过150%，成为近期港股市场最火的牛股。“港股通”还未正式开通，部分资金已经箭在弦上，开始通过各种渠道入市。那么，会不会像2001年b股开放一样，等到“港股通”正式开通，投资者面临的机会就很小了？

答案显然是否定的，港股市场作为一个开放的全球市场，不同于b股市场这样的封闭市场，投资(或投机)的机会是长期存在的。但是“港股通”的出现会对整个市场产生新的重大影响吗？

首先，我们先从港股市场的整体资金结构说起。早期，香港股市由英国资本主导。20世纪70年代后，以五大家族为首的香港本土财阀开始崛起，并逐渐取代英国资本的四大银行成为香港资本市场的主导力量。20世纪80年代以后，国际资本开始逐渐涌入香港市场，成为影响香港资本市场的另一股重要力量。90年代后，其影响力开始与香港本土财阀势均力敌，甚至略胜一筹。

自20世纪90年代中期以来，随着1997年香港回归，大量内地公司开始登陆香港。至于1998年东南亚金融危机后的国企改革，考虑到当时内地资本市场容量较小，很多大型国企选择先在香港上市。中国联通(00762)、中国电信(00728)、中海油(00883)、中国铝业(02600)等大型国企纷纷在香港上市，加上1997年底金融危机时发行的中国移动(00941)，以及回归前上市的中国石油(00857)、联想(00992)。1998年至2002年8月，内地公司在香港市场融资5074亿港元，占同期香港市场融资总额的64%。

2004年，中国金融业改革开始。2003年底至2004年初，中国人寿、中国财险、中国平安先后赴港上市。2005年，建行和交行登陆港交所。2006年，中国银行和中国工商银行在a股市场大牛市的指引下，在上海和香港隆重上市，标志着中国金融改革初见成效，也标志着中国内地最具代表性的企业基本完成了在香港这个国际资本市场的公开上市。此外，复星、蒙牛、李宁、腾讯等众多优秀的内地民营企业都在香港公开上市，内地企业在港股市场的权重已经远远超过香港本地企业。

在资金供给方面，2003年4月股神巴菲特大规模买入中石油时，越来越多的境内外机构和个人投资者也关注到了香港股市的低迷。以赵丹阳为代表的一批优秀的国内投资者早在2002年就开始布局港股。经过2003年上半年萨斯的洗礼，2003年下半年，大量境内外资金开始推动港股市场进入4年上涨趋势。到了2007年8月中旬，国家外汇管理局宣布将开通港股直通车后，大批刚刚经历了a股市场罕见牛市的民间资本，兴高采烈地通过各种渠道蜂拥而出。这是当时中国资本市场历史上最大规模的跨境资金流动，推动恒生指数达到30000点的峰值，恒生国企指数达到20000点，比2003年初的1500点上涨了10多倍。

之后，尽管经历了2008年金融危机的洗礼，但依然无法阻止内地资本通过各种渠道涌入香港市场。经过最近10年的资本沉淀，内地资本逐渐成为香港市场的主导力量之一，香港股市演变为国内资金、香港本土财阀和欧美机构的角力场。

随着香港老一辈知名企业家的逐渐老龄化，以及受李嘉诚这样的香港标志性人物的资本西迁的影响，香港本土财阀逐渐衰落。然而，五大家族及其裙带资本带来的地产霸权所导致的香港长期高房价，对社会资本具有强大的吸附作用，导致香港散户投资者在这种资本结构中，近20年来逐渐彻底边缘化。

在人民币国际化的大背景下，港股通的适时推出将加快港股市场本土化的步伐，未来香港资本市场将完全成为内地资本和国际资本的角力场似乎是不可逆转的趋势。

经过过去10年内地资本不断涌入香港股市，以及国际资本和香港本地财阀资本的共振效应，在香港上市的大型蓝筹股估值不断被抬高。h股的很多大型中资企业，比如中国平安(02318)、中国交建(01800)以及大部分在A H上市的大型银行，相对a股有10%到20%的溢价。根据张化桥先生的最新观点，在香港市场利率远低于内地的情况下，以高分红为主要盈利手段的大蓝筹h股股价高于a股是合理的。姑且不讨论这种观点是否恰当，但至少从侧面证明了10年来内地资本对香港市场的影响力可见一斑(类似公司10年前折价50%以上)。

2008年金融危机，11年次贷危机之后，内地新资本不断涌入，开始慢慢抬高二三线中概股估值。尤其是从2012年底，恒生指数触底反弹，新一波内地资金在港股市场的二三线中概股展开寻宝。许多中小型中国股票在过去两年中上涨了10倍、20倍甚至30倍。涨幅惊人；比如去年下半年，国内和香港股市都在热炒互联网彩票股票。短短半年时间，港股互联网赌博龙头股蔡中股份(08156)从0.2港元以下涨到6.29港元，涨幅超过30倍。蔡华控股(08161)先是从0.1港元以下涨到0.22港元，随后宣布从创业板转到香港主板上市。主板上市的蔡华控股新代码为01371，股价一口气涨到最高0.97元，涨幅近10倍。该板块的其他上市公司，如亚博科技控股(08279)、第一视频(00082)、蔡中网通控股(08071)、宇泰蔡中控股(00555)，涨幅均为2至

这些只是这两年港股市场二三线中概股财富神话的冰山一角。这些机会源于香港资本市场资金配置的结构性失衡。就拿最近的例子来说，恒生指数的日成交金额在500亿港元(折合人民币400亿)左右，还不到沪市日均成交金额800亿的一半。而且交易量主要集中在大型蓝筹股，中小盘股票的交易很少。

就研究覆盖面而言，欧美大型机构投资者主要关注大型成份股，而近年活跃于香港的主流中资机构对欧美同类机构关注度较高，这也是近年来大盘蓝筹h股股价长期高于a股的原因。香港本地财阀特别照顾自己的亩地，而大量的中小板股票长期被忽视，导致股价表现低迷；除此之外，香港股市还有成千上万的本地股票。这些股票和二三线的股票差不多，混在一起，普通投资者很难分辨好坏。

但近两年，随着人民币国际化趋势不可逆转，无论是香港金管局总裁陈德林，还是港交所主席李小嘉，都是香港与内地货币一体化的支持者。国内很多热钱通过各种渠道潜入香港市场。相对于国际机构和香港投资者，他们更熟悉内地在港上市公司的基本面，把握企业发展趋势，更从容地推高中概股和小市值股票的估值；尤其是在明显的催化剂因素刺激下，相关的低估值港股，如去年底的互联网彩票概念股，以及近两个月中小市值的高价h股，短期内都将出现惊人的涨幅。

但即便如此，相关公司的整体估值与a股同类公司仍有较大差距。以本次“港股通”范围内的恒生综合中等指数部分成份股为例：中国最大的化肥供应商及分销服务商中化化肥(00297)的股价仅为1.07港元，PB不足0.5，按2014年7月18日收盘价计算，总市值为75亿港元。但作为中国化肥行业首家以分销服务为导向，产业链上下游运营一体化的综合性化肥公司，同时也是a股上市公司盐湖钾肥(000792)的第三大股东，其战略持股1.419亿股，价值超过20亿元。按照2014年7月18日收盘价15.18元计算，盐湖钾肥总市值为241亿元，但2013年营业总收入不足81亿元，仅为中化化肥2013年营业总收入的23.3%。

同属于恒生综合中等指数的东岳集团(00189)和巨化股份(600160)，都是国内氟化工行业的龙头企业，规模相当，盈利能力略好于巨化股份。截至2014年7月18日，东岳集团收盘价为3.33港元，总市值70亿港元，巨化股份收盘价为5.04元人民币，总市值超过90亿元人民币，在估值上也相差较大。

但如果将研究范围扩大到“港股通”范围之外的恒生小盘指数成份股和香港创业板相关标的，两个市场同类型股票的估值差异会更大。其中不乏国内大型企业集团在港的窗口企业，如上海电气集团旗下的上海集佳(02345)、浪潮集团旗下的浪潮国际(00596)、北大青鸟集团旗下的北大青鸟玉环(08095)。这些大集团有实力在香港经营企业。在未来“港股通”将大力推进的背景下，t

按照沪港通的交易规则，内地资金理论上可以通过港股通为香港股市带来超过100亿元的增量资金。按照目前恒生指数的日成交量来看，未来港股通可能会占到股票市场交易量的20%到25%。或许对于大型蓝筹公司来说，这些交易量不足以影响其估值和价格走势，但根据内地游资喜欢炒作中小盘股票的习惯，在沪港通初期，“港股通”会对恒生综合中型股指中部分股票的走势和估值产生很大影响，甚至起到主导作用。长期来看，随着人民币国际化的发展，“港股通”标的的扩大，更多的二三线中概股为了进入“港股通”范围，获得良好的流动性溢价，更多的资本运作带来的股价表现机会，以及各类游资，未来会给港股市场的相关股票带来结构性机会。对于“港股通”的投资者来说，他们也会

“沪港通”的出现，预示着在人民币国际化的大背景下，内地与香港资本市场之间的“柏林墙”将被慢慢拆除。11年前，当恒生国企指数处于1500点的历史低位时，赵丹阳先生在港h股基金推介会上作出了一个著名的预测：“我们可以想象一下，如果这堵墙消失了，就像大坝拆除后水由高往低流一样，现在很多h股的价格会暴涨200%以上。”

在“沪港通”渐行渐近，“柏林墙”即将倒塌的今天，内地资本主导港股市场定价权的时刻可能真的很快就会到来。随着“港股通”的深入发展，内地资本必然会更加了解香港资本市场，港股市场中小盘股a股化的趋势可能不可逆转。